张锦红急需卓然股份上市缓解资金压力，其子同业竞争锁死发展空间

上市如果成功，确实能缓解资金压力。但公司内部依赖大客户、外部市场让给儿子张新宇的公司，想寻求发展，就只能靠收购吗？
花朵财经研究院原创

张锦红可谓是能人。
1991年进入靖江太和工业公司担任财务科科员，时年22岁。2年后，24岁的张锦红就担任靖江市华光冶金铸造厂厂长。放到今天，一个学生大学毕业后，担任两年财务科科员，想成为厂长，几乎难如登天。
虽然90年代年轻大学生容易得到提拔重用，但如此快的速度，想必张锦红有着长袖善舞的本事。果然，等到29岁时，张锦红进入江苏标新久保田任副总经理。这是一家经营石油天然气行业机械设备的日本企业，正是在这里，张锦红积累了日后创业的资源。
2002年，张锦红开始担任卓然工程执行董事兼总经理，2006年开始担任董事长兼总经理，卓然工程主营业务与江苏标新类似，都是石油天然气行业的机械设备。在股份上，最初江苏标新占到卓然工程的51%股份，张锦红仅占49%。在随后的年份里，张锦红一步步拿到了卓然工程的控制权，不再是江苏标新的子公司，而是张锦红的产业。
近日，上海卓然工程技术股份有限公司（简称：卓然股份）向上交所提交了《首次公开发行股票并在科创板上市招股书》申报稿，拟公开发行股票5067万股，募资约6.1亿元，保荐机构为安信证券。
在招股书中，卓然股份强调自己的主营业务为大型炼油化工专用设备制造，为石油化工、炼油、天然气化工等领域的客户提供设计、制造、安装和服务。主要产品包括乙烯裂解炉、转化炉、炼油加热炉、余热锅炉、压力容器等。
这次上市融资，意味着张锦红从踏入靖江冶金铸造厂开始，经由江苏标新久保田积累的石油化工机械设备铸造与销售经验，即将可以变现，是张锦红一生经营财富的顶峰。
花朵财经研究院仔细阅读卓然股份招股书，发现未来成长存在较多隐忧。
首先是张锦红儿子张新宇控制的INNOVARE KTI公司的同业竞争问题。张新宇出生于1990年，在被父亲送到英国哈德斯菲尔德大学拿到硕士学位后，2013年即回国继承亿万家产。
为此，张锦红不惜将多个重要职位交给其儿子张新宇担任，让其成为共同实际控制人，还允许其成立INNOVARE KTI公司。这个新设立的公司主要客户为韩国及全球其他国家的大型企业，如SK Energy、SK GLOBAL CHEMICAL、SK LUBRICANT、GS Caltex、JOHN ZINK ASIA-PACIFIC、YUHANTECH、HANYANG INDUSTRY、DAESHIN PLANT CONSTRUCTION等。
卓然股份在招股书中解释说，INNOVARE KTI由张新宇于2016年6月15日设立，自设立以来股权未发生变动，历史沿革与发行人相互完全独立。
同时，资产、人员、采购、销售渠道均相互独立。卓然股份的主要客户为国内的大型企业，如中石化、中石油、中海油、中化集团等。因此卓然股份招股书解释说，虽然构成同业竞争，但不造成重大不利影响。
然而，卓然股份在张锦红几十年的经营下，已经打入中石化供应链多年，可以说在国内的石油化工机械设备供应上，已经做到尽头了。下一步，本该是凭借着较低的成本和丰富的经验，向国外发展。
但由于其子张新宇的公司负责韩国及全球其他国家的企业客户，这相当于未来海外市场发展的份额让给其子张新宇的公司，而这个公司与卓然股份完全独立，卓然股份股东将无法享受这份成长红利。花朵财经研究院认为，这一安排，事实上锁死了卓然股份的发展空间。
第二个值得忧虑的地方，是公司的高管张军。张军历任中国石化机动处设备科科长、设备主任、机动处副处长等职务，可谓一直手握设备采购大权。而卓然股份在其任职期间，快速成长为中国石化设备供应商。
到2008年，张军加入卓然股份。最近因为华融赖小民事件，对于企业腐败严加审查。中石化2020年占到卓然股份营业收入的69.55%。中石化、张军、卓然股份之间，如存在利益关联，则可能会遇到打击。
第三个值得忧虑的地方，是卓然股份收购较多。2020年9月17日，卓然股份收购苏里嘉科100%的股权，收购款500万元，但收购对价高于被收购方可辨认净资产公允价值1584.69万元，因此确认商誉1584.69万元。这很可能是苏里嘉科净资产为负的2084万元。
那么卓然股份为何收购这家公司，是需要依赖收购扩大发展、还是存在利益输送？招股书并未详细解释。
2019年12月18日，卓然股份购买博颂化工100%股权，交易对价8000万元。博颂化工是中国石油大学（华东）李春义教授等专家于2018年3月设立，在企查查中未见到有实际出资，一年后即被以8000万元收购。究竟是其中存在利益关联、还是因为海外业务让给儿子的公司之后、必须依赖收购才能在国内发展？卓然股份招股书并未对此有清晰的解释。
卓然股份自身经营上也存在较多问题。
第一个问题是，客户集中度高，特别依赖中石化。2017年至2020年，公司前五大客户的销售收入分别为5.42亿元、7.40亿元、12.05亿元和18.18亿元。其中对中石化的销售收入2018年为3.61亿元，占比44.26%；2019年为7.01亿元，占主营业务收入的比例为52.25%；2020年为13.09亿元，占比69.53%。

这意味着卓然股份很难有议价权，利润空间会被逐渐压缩。
与此相对应，公司毛利率逐年下降。2017年为26.32%，2018年毛利率降为24.27%，2019年再度下降为23.69%，2020年毛利率已下降到仅为19.11%。
同时，公司应收账款急剧增长，2017年为2.44亿元，2018年为3.04亿元，2019年剧增为5.88亿元，2020年进一步增加到9.00亿元。

应收账款的快速剧增，意味着公司营业收入质量下降，同时给公司带来较大的资金压力。
为满足中石化等大型企业的炼化设备需求，公司需要提前备货，生产周期很长，这就导致卓然股份存货较高。存货金额快速增加，且占到流动资产的40%以上。


公司存货周转率也显著低于行业平均值，意味着存货会较长期的占用资金。
由于应收账款和存货的资金压力，卓然股份只能大量借债维持经营。

并且较多是抵押贷款。

公司偿债能力大幅低于行业平均值：

为此公司不得不将大量固定资产抵押，且抵押担保金额经常超过固定资产净值。

卓然股份还将土地使用权也用于抵押，抵押担保金额大幅超过土地使用权的净值。

为缓解沉重的资金压力，卓然股份上市需求特别迫切，在申请主板上市遇阻后，转往科创板，为此特地把辅导券商从中银国际换为安信证券。
上市如果成功，确实能缓解资金压力。但公司内部依赖大客户、外部市场让给儿子张新宇的公司，想寻求发展，就只能靠收购吗？资本市场收购案例很多，然而成功的寥寥无几。实在很难让人不忧虑卓然股份的未来。